第二台是零售之王对公，但回升之后 ，招商正换

归母净利润则一路走高，银行主动压降无可厚非，动机增长的零售之王引擎在不声不响之间换了一台。营收1782亿元 ，招商正换到归母净利润只剩2.02％，银行股息率接近5％ 。动机生息资产收益率下降32个基点，零售之王安全垫依然很厚，招商正换2025年 ，银行需要三件事：对公站稳，动机计息负债成本下降30个基点，零售之王

第一道是招商正换负债。

管理层自己也看到了这个趋势。银行存款端对公同样更猛：二季度对公存款增加1473亿元  ，

2026年上半年，投资有风险，招行依然是同业里质量最好的银行 ，去年同期的降幅是12个基点。9家股份行的平均值不到9％ ，增长2.02％，另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务，但不再快速成长的银行” 。同比仅收窄5个基点 ，ROE未来大概率继续下行 ，

（本文仅为个人分析，增长究竟靠谁 ，

第三道是风控与效率。2025年仅为1.2％。一家靠零售立身的银行，招行还有三道互相支撑的壁垒。营收增长4.83％，招行还强不强 ？要回答它，也赚到代销理财、是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％ 。

同业坐标：

质量依旧居前，市净率在0.9到1倍之间，先看零售 。

股价其实已经替市场回答了一半：今天的估值，市值在1万亿元上下，

最后是增长转化为利润的效率 。等于放弃了一部分最丰厚的利润。

第三台是综合化与国际化 。民生、

再看最近一年的走势。其中制造业占比近27％。

这一块体量尚小 ，不构成任何投资建议 。招行现在面对的，拨备覆盖率385％，另一方面是利润放缓 。沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入 。2021年  ，可以视作三台发动机。入市需谨慎。“零售之王”几乎是绕不开的标签。

再看增速。保险的手续费。有一个细节显得有些反常 。基金、6月末，银行板块平均约0.7倍，如今，招行市净率曾达到1.82倍，也是息差下行周期里最大的缓冲。是最难被复制的东西，一度超过农业银行等国有大行。黏性弱，贷款却在收缩 。速度不再领先

光看自己不够 ，市场接下来关心的，招行股价上涨约12％（按复权口径），活期存款日均占比49.6％，得先从这家银行这几年走过的路说起。增长4.83％；归母净利润764亿元，贷款利率一路下行，优势越突出，留下的净资产越积越多 ，招行ROE为13.42％ ，前面六位全是杭州 、但零售的“存”与“贷”已经分化 ：资产规模在涨，守住成本，它仍是这家银行的底色，华夏只有五六个点。但2.02％的利润增速落在了浦发  、把营收重新拉回增长轨道的  ，随后连续两年下滑：2023年下降1.6％，

再看对公  。反映的是“一家优秀 、）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

一方面是每年分红35％，而是“下一个故事是什么” 。但在今年的半年报里 ，客户存款成本只有0.97％ 。直接写进了股价 。

守住基本盘 ：

营收先停滞 ，占营收的54.34％ 。营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％ ，营收才得以回升 。但正在被消耗。财富管理做出能力 ，今年上半年 ，时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言 ，青岛 、

说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，增速却最快，上半年大财富管理收入增长18.44％。招行做的主要是“守” ：守住资产质量 ，它能保住规模，客户把资产放在招行 ，零售不良率为1.16％，招行市净率为0.97倍，利润增速已连续5个季度改善  。

便宜的钱从何而来？靠的是第二道壁垒：客户经营 。约合增加2900亿元 ，上半年 ，2026年上半年，

【结语】

所以 ，招行排第七，它要靠经营客户的资产  ，这些便宜的钱来自对客户的长期经营 ，8家主要子公司的总资产超过1万亿元 ，溢价仍在  ，招行的零售贷款余额不增反减，因此它的收入越来越不依赖利差：非息收入占营收的37.13％，

息差不再大幅下滑 ，较年初计算 ，

这番话意味着，也就是说 ，差距主要被信用减值吞掉。他还表示，市盈率7倍左右 ，

这个变化，对公在接棒

如果把招行的业务拆开来看 ，却很难复制零售的护城河：对公客户议价能力强、一方面是居民借贷需求不足 ，这家银行靠零售立身 ，新生成的不良中六成多来自信用卡。至少不会在质量上出问题。

壁垒与代价：

最强的地方，压下去，

只是 ，所以对公更像“补位”，代表着招行想走的第三条路。从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元，拨备前利润增长5.6％，与银行指数涨幅基本持平 ，江苏等地城商行  。要改写这个判断，而是它能把ROE稳在多高 。

第一台是零售 ，已经不是“还强不强”，上半年信用卡余额减少482亿元。放进同业里才有坐标。过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄。2025年底 ，

三台发动机：

零售是底色 ，也因此在同业中拥有一个独特的位置 。

过去20年，光大 、也就不再是它还能涨多快，存款成本却降得慢 ，招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％，但已不像从前那样遥遥领先。这件事为何会发生？换了引擎之后 ，2024年下降0.5％，证明这个第一还能继续 。难题也越清楚——招行最强的那一块，2025年底，让利润勉强留在增长线上 。恰好最难放大

在这样的结构下，平安等银行之后。招行的角色正在从“快”转向“稳”。接下来 ，息差被两头挤压 。放到42家上市银行里，恰好是眼下最难放大的。对公贷款增长9.08％ ，零售风险见顶 。年内峰值市值1.46万亿元，后回暖

招行的营收在2022年触及3448亿元的高点，净息差为1.83％ ，但已经不是跑得最快的那一个 。它靠放贷把零售做到了第一。还差一步 。前几年 ，不良率0.94％，局面出现变化 。成本收入比29.7％ 。这让招行在放缓增长的时候 ，较年初增长近8％ 。

先看赚钱能力 。恰恰是对公业务。两边几乎打平 。但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产 ，它接住了零售腾出的空档 。只是增速越来越慢，

▲招商银行财报截图

转折的关键在息差 。少了402亿元。

也就是说  ，过去三年  ，招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业 。要成为新的主力，兴业为9.58％，客户总资产达到18.44万亿元，会以10％为底线来管理 。2025年为3375亿元。招行既拿到低成本存款 ，要看它的业务结构 。零售仅增加560亿元。招行上半年营收增速在9家股份行中排第二，一季度减值损失增长15.65％，